比尔米勒对冲基金价格_比尔米勒 比特币

1.天时地利人和，什么造就了彼得·林奇？

2.邱国鹭：价值投资者如何止损？

3.巴菲特和索罗斯你更欣赏哪一位大师？

天时地利人和，什么造就了彼得·林奇？

林奇虽然不是全世界最富有的投资者（毕竟是一个公募基金经理，财富和巴菲特，索罗斯，老虎朱利安·罗伯逊甚至SteveCohen，Did Tepper这些华尔街大鳄都相差甚远），我们也从来没有在报纸上看到林奇买私人飞机，买职业球队这种新闻。但林奇的投资方法，他的那本战胜华尔街，对于那些成长股的选股型基金经理还是影响重大。而个人感觉，他的理念是国内的投资者相对而言最推崇的。

最近有一个朋友问我：不知道林奇的成功是否有什么时代性的背景吗？这突然让我想到是个有趣的思考。我们常常在网上会看到“如果巴菲特在中国，是不是也会亏得下岗”这类的讨论。那么彼得林奇，除了他本身的选股方法优异之外，还有什么时代背景造就了他呢？毕竟，投资是天时，地利，以及人和的游戏。

林奇做富达基金经理的时候，大概是17年到1991年，而他业绩最出色的那一段就是美国的整个80年代。我也看了一些资料，发现80年代美国经济的政策和结构调整的主线十分清楚：

1）把供给管理和促进生产力发展放在了首位；2）美国体制结构调整在公平和效率的取舍上明显偏向效率；3）高度重视金融创新和金融监管；4）摸索并建立了对方经济衰退和金融动荡的体制；5）形成了摆脱国际竞争对手（当时的苏联）为中心的发展新模式。所以说，虽然80年代美国的通胀非常厉害，也出现了沃尔克这样不断想办法打压通胀的美联储（他可曾想到，20年后的今天央行行长的任务就是不断放水）。但是整个经济的大背景更看重效率，开始看重创新，而冷战的结束也开始让全世界更加看重自身的经济发展。这种大背景本身就是企业成长的温室。

从人口结构看，众所周知，80年代是美国战后婴儿潮成长起来的黄金时期。这些二战后出生并成长起来的人们，他们的父辈相比在消费概念有很大不同。更看重消费体验，服务，而且消费的欲望也更强。在经济增长本身比较温和，中产阶级数量开始不断增长的大背景下，美国婴儿潮旺盛的消费欲望也大幅拉动消费对于美国经济增长的比例。在这个过程中，也催生了许多消费大牛股，这本身也很符合林奇的选股标准。他甚至曾经说过，当初买福特汽车就是把他当做一个消费股，以及之后买瑞典的VOLVO。而这个情况其实和现在的中国有些类似。现在我们这些80后也是婴儿潮的产物，消费欲望本身也很强。曾经看到一个调查，说20-30岁的人几乎不储蓄。这个结果可能有些夸大，但是you got the idea。当然，中国从大背景上来说，和美国当初经济平稳增长还是有些不同，毕竟我们的经济和政策不确定性更强。

当然，我一直认为，造就林奇伟大最最重要的原因，他在熊市入行，然后经历了美股的黄金十年，如果他晚点退休，可能会经历这个整整的黄金二十年。下图是美国道琼斯1980年到1999年的走势图，从1000点不到的位置到了1999年的11000点，翻了11倍。即使是林奇退休的1991年，也是上涨了3倍。虽然许多人还记得1987年的大股灾，但是回头看，这是一个小的调整。牛市，是造就林奇伟大最最重要的原因。在市场强劲的时候，加上出色的选股能力，就制造出了惊人的业绩回报！

（道琼斯1980——1999走势图）

在当前的美国对冲基金行业，如果非要找出一个和彼得·林奇风格很像的基金，我认为应该是：Tiger Global。可以说，老虎环球基金，是一个典型的成长股和赛道型的投资风格。我们拿电子商务行业为例，老虎环球基金极其偏爱中国市场。不仅参与了京东、当当的一级市场的投资，在京东上市后，继续在二级市场购入其股票。在Novus发布的2016年第二季度对冲基金报告中，京东占比18.14%，位列老虎环球的持仓第一名。而持仓第二，是占比17.74%的亚马逊。在唯品会2016年4月22日披露的20-F年报中，老虎环球持有990000股唯品会，占总流通股的9.9%。可以说，对于中美的电商行业，老虎环球是真正的成长和赛道投资者。

如果林奇在今天怎么样？当然，这个问题只有上帝知道。但是相信许多人都知道几年前，市场曾经有一个号称林奇接班人的家伙，Legg Mason的比尔米勒。这个人也是连续15年战胜市场，呵呵，伟大的成绩啊。但是，那是2006年之前的事情了。06年的时候，米勒因为错过了能源股的大牛市第一次跑输市场。而2007年的8月和9月美联储两次降息又错误的让米勒认为金融危机已经结束了。重仓出击金融股，导致连续第二年跑输市场。但是这都不是灾难，如果和2008年相比的话。米勒在2008年几乎是倒霉到家了。他买入的贝尔斯登，Washington Mutual，花旗，美林和两房不是破产就是被收购。这一年这位明星基金经理亏损了55%！！林奇和米勒一样，都是天生的乐观派。如果在今天的市场，是否也会面临同样的重创？我记得10年的时候去拜访过LeggMason，那时候我们突然发现这个基金公司的固定收益资产规模已经超过了股票的规模，我们问他们为什么，对方只是笑笑说金融危机让他们受伤太深。回来看资料才知道，米勒这位旗帜人物在08年的亏损导致了巨大的股票基金赎回。

呵呵，说的有些远了。只是想和大家分享和讨论一下：造就林奇的是什么？可能除了本身的勤奋和方法之后，还有必然的天时与地利。当然，谁又不是呢？

邱国鹭：价值投资者如何止损？

人们常说高风险高回报，低风险低回报。其实，风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险，成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的“”风险。

保罗·琼斯是我最尊敬的对冲基金经理之一，照片中，墙上贴着他的座右铭，Losers erage losers（傻冒才在亏损股上摊低成本）。对于趋势投资者而言，止损不止赢是短线交易的第一法则，自不必多说。那么，对于价值投资者而言，应该如何对待亏损股呢？止损，死扛，还是越跌越买？

要回答这个问题，先回顾一下卖股票的三个理由：1、基本面恶化；2、价格达到目标价；3、有更好的其他投资。换句话说，价值投资买的就是便宜的好公司，所以卖出的原因就是：1、公司没有想象的好，2、不再便宜；3、还有其他更好更便宜的公司。这三个理由均与是否亏损无关。

许多人潜意识中把买入成本当作决策依据之一，常见的两种极端行为：1）成本线上，一有风吹草动就锁定收益；成本线下，打死也不卖。2）成本线上无比激进，因为赚来的钱输了不心疼；成本线下无比保守，因为本钱亏一分也肉痛。这两种极端都是人性中的“心理帐户”在作祟。

忘掉你的成本是成功投资的第一步。全市场除了你之外，没有人知道或关心你的买入成本，因此你的成本高低、是否亏损对股票的未来走势没有丝毫影响。保罗琼斯在判断哪些股票是Loser的时候，他并不是从自己的成本起算的，他是从股价的近期高点起算的----那才是都看得见的参照点。

忘掉成本，也就不存在亏损股和盈利股的区别，也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某个股票上亏了钱，总想从这只股票上赚回来，结果是在哪跌倒就在哪趴着，反而错过了很多其他机会。投资就是个不断比较不同股票的过程，与成本无关。

熊市末期，价格已经显着低于价值了，常常吸引价值投资者买在底部的左侧，这时候止损就容易倒在黎明前的黑暗里了。然而，不止损，就有潜在的Ruin Risk（毁灭性风险）的问题，不可不慎。所以，不止损是有很严格的前提条件的：1、必须是避开了各种价值陷阱；2、所买的股票有足够安全边际；3、所承担的只是价格波动的风险而非本金永久性丧失的风险。之前写的三篇博客《价值陷阱》、《成长陷阱》、《安全边际》和《真风险》其实就是试图回答这样一个问题：什么条件下可以死扛，而什么条件下必须止损。对投资者而言，这是个生死攸关的问题。比尔米勒在辉煌了15年之后晚节不保，在第16年把前15年的超额收益悉数退还给市场的前车之鉴，值得每个投资者深思。

价值陷阱

价值投资最需要的是坚守,最害怕的是坚守了不该坚守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的过程中就深度套牢了无数盲目坚守的投资者。关键是要避开价值陷阱。所谓价值陷阱，指的是那些再便宜也不该买的股票，因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。

有几类股票容易是价值陷阱

第一类是被技术进步淘汰的。这类股票未来利润很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如数码相机发明之后，主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多，就是标准的价值陷阱。所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。

第二类是赢家通吃行业里的小公司。所谓赢家通吃，顾名思义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋，行业龙头在品牌、途径、客户黏度、成本等方面的优势只会越来越明显，这时，业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。

第三类是分散的、重资产的夕阳产业。夕阳产业，意味着行业需求没增长了；重资产，意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如退出，投入的资产就作废了）；分散，意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此，这类股票的便宜是象，因为其利润可能将每况愈下。

第四类是景气顶点的周期股。在经济扩张晚期，低PE的周期股也常是价值陷阱，因为此时的顶峰利润是不可持续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值指标，在高PE时（谷底利润）买入，在低PE时（顶峰利润）卖出。另外，买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析，不能只靠自下而上选股。

第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类陷阱并不是价值股所特有，成长股中的欺诈行为更为普遍。

这几类价值陷阱有个共性，那就是利润的不可持续性，因此，现在的便宜只是表象，基本面进一步恶化后就不便宜了。

只要能够避开价值陷阱，投资可以很轻松：找到便宜的好公司，买入并持有，直到股价不再便宜时、或者发现公司品质没你想象的好时，卖出。这是一个蠢办法，但正如《美国士兵守则》所说，若一个蠢办法有效，那它就不蠢。

成长陷阱

许多人认为，买股票就是买未来，因此，成长是硬道理，要买就买成长股。的确，最牛的牛股一般都是成长股；然而，最熊的熊股也往往是“成长股”。许多国家（包括A股）的历史数据表明，高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股。原因就在于成长陷阱（Growth Trap）比价值陷阱更常见。

成功的成长投资需要能预测新技术走向的专业知识，需要能预判新企业成败的商业眼光，以及能预知未来行业格局的远见卓识。没有多年摸爬滚打的细分子行业研究经验和强大的专业团队支持，投资者就很容易陷入各种成长陷阱。

1、估值过高最常见的成长陷阱是过高估值（Overpay)--高估值的背后是高预期。对未来预期过高是人之本性，然而期望越高，失望越大。统计表明，高估值股票业绩不达预期的比率远高于低估值股票（中小板/创业板就是例证）。一旦成长故事不能实现，估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。

2、技术路径踏空成长股经常处于新兴产业中，而这些产业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术路径之争。即使是业内专家，也很难事前预见最终哪一种标准会胜出。这种技术路径之争往往是你死我活、赢家通吃的，一旦落败，之前的投入也许就全打了水漂，这是最残酷的成长陷阱。

3、无利润增长上一轮互联网泡沫，Profitless Growth大行其道，烧钱、送钱为手段来赚眼球。如果是客户黏度和转换成本高的行业（例如C2C、QQ），在发展初期通过牺牲利润实现赢家通吃，则为高明战略；如果是客户黏度和转换成本低的行业（例如B2C电商），让利所带来的无利润增长往往不可持续。

4、成长性破产即使是有利可图的业务，快速扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面需要大量现金投入，因此现金流往往为负。增长的越快，现金流的窟窿就越大，极端情况导致资金链断裂，引发成长性破产（Growing Broke），例如拿地过多的地产商和开店过快的直营连锁（特别是未上市的）。

5、盲目多元化有些成长股为了达到资本市场预期的高增长率，什么挣钱做什么，随意进入新领域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成长投资要警惕主业不清晰、为了短期业绩偏离长期目标的公司。当然互补多元化（例如长江实业/和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）另当别论。

6、树大招风要区别两种行业，一种是有门槛、有先发优势的，Success begets more success（成功导致更大的成功）；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的，Success begets more competition（成功招致更多的竞争）。在后一种行业，成长企业失败的原因往往就是因为太成功了，树大招风，招来太多竞争，蜂拥而至的新进入者使创新者刚开始享受成功就必须面对无尽跟风和山寨。例如团购，稍有一两家成功，由于门槛低，一年内中国就有3000家团购网站出现，谁也赚不到钱。即使是有门槛的行业，一旦动了行业老大的奶酪引来反击，一样死无葬身之地，例如网景浏览器（Netscape）的巨大成功，树大招风，引来微软的反击，最后下场凄凉。

7、新产品风险成长股要成长，就必须不断推陈出新，然而新产品的投入成本是巨大的，相应的风险也是巨大的，而收益却是不确定的。强大如可口可乐，也在推新品上栽过大跟头。稳妥的消费股尚且如此，科技股和医药股在新产品上吃的苦头更是不胜枚举。科技股的悲哀是费了九牛二虎之力开发出来的新产品常常不被市场认可，医药股的悲哀则是新药的开发周期无比漫长、投入巨大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预。

8、寄生式增长有些小企业的快速增长靠的是“傍大款”，例如，有的是为苹果间接供应零部件，有的是为中移动供应服务，在2010年的“中小盘结构性行情”中都鸡犬升天，在2011又跌回原形。其实，寄生式增长往往不具持续性，因为其命脉掌握在“大款”手中，自身缺乏核心竞争力和议价权。有些核心零部件生产商在自己的领域内达到寡头垄断地位让下游非买不可，提高自己产品的转换成本让下游难以替换，或者成为终端产品的“卖点”（如英特尔），事实上自己已经具备核心竞争力和议价权、成为“大款”的，另当别论。

9、强弩之末许多所谓的成长股其实已经过了其成长的黄金时期，却依然享有高估值，因为人们往往犯了过度外推（Over-extrapolation）的错误，误以为过去的高成长在未来仍可持续。因此，买成长股时，对行业成长空间把握不当、对渗透率和饱和率跟踪不紧就容易陷入成长陷阱而支付过高估值。

10、会计价值股也有这个陷阱，但是成长股中这个问题更普遍。一个是市场期望50%增长的成长股，另一个是市场期望10%增长的价值股，哪个更难做到？做不到时，为避免戴维斯双杀，50倍PE的成长股和10倍PE的价值股，哪一个更有动力去“动用一切手段”来达到市场的预期？

各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性，各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性。成长是个好东西，好东西想要，想要的人太多了，就把价格抬高了，而人性又总把未来想象得太美，预期太高，再好的东西被过度拔高后就容易失望，失望之后就变成陷阱了。成长本身并不是陷阱，但人性的弱点中对未来成长习惯性的过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱。

安全边际

有安全边际的公司通常具有如下特点：

1、东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂

有个段子说做豆腐最安全：做硬了是豆腐干，做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮，做没了是豆浆，放臭了是臭豆腐。未来N种情景，只要1条实现就挣钱，东方不亮西方亮，这就是安全边际。对未来要求太高的股票是没有安全边际的，正如《美国士兵守则》所说，必须组合使用的武器一般都不会一块运来。去年买工程机械时，心想：机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略，哪一条能实现对工程机械都是利好，这就是东方不亮西方亮的安全边际。

2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况

低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的，希望越高，失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况，未来低于预期的可能性就小了。很多人说，高风险高回报，低风险低回报。其实，低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。价值1块钱的公司，5毛钱买入，即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差，或者客观上公司出了意外导致价值受损30%，两种情况该公司仍值7毛钱，投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安全边际。

3、有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间

安全边际好比工程施工中的冗余设计，平日看似冗余，灾难时才发现不可或缺，例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次，股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益，但是某天你会发现，“出来混，迟早是要还的”。零乘以任何数都是零，所以特别要警惕Ruin Risk（毁灭性风险）。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒，股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了，骗子越来越多，傻瓜就不够用了，还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。

4、价值易估，不具反身性，可越跌越买

有安全边际的公司通常业务简单，价值易估，不具有反身性。索罗斯所说的反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。例，贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”，有反身性，故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性，故可越跌越买。

真风险

一、感受到的风险和真实的风险

风险有两种，一种是感受到的风险（Perceived Risk），另一种是真实的风险（Real Risk）。股票暴涨后，真实的风险上升，感受到的风险却在下降，在6000点股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平；股票暴跌后，真实的风险下降，感受到的风险上升，在2000点股市相对低谷时人们感受到的却都是凄风苦雨。

乘飞机和乘汽车相比，旅行相同的距离，乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍，但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很少。乘飞机的Perceived Risk大，但是真实风险小（出事的概率只有6百万分之一），所以卖航空保险是一门很好的生意。

二、暴露的风险和隐藏的风险

从另一个角度看，风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险，因为人们已经避之惟恐不及，危险性已经反映在价格里了，承担这样的风险会有相应的高回报。相反，我们要避开隐藏的风险，因为人们还没有意识到它的存在，承担这样的风险没有相应回报。

911发生后，人们都不敢坐飞机了，其实9月12日与9月10日相比，暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了--之后的10年是美国航空史上最安全的10年。911之后数月，许多人以驾车代替乘飞机，反而在高速公路的中比往年多死了1500人。

能否区分真风险往往也体现了一家机构的文化和水平。1987年10月，美国股市一天狂泻23%，高盛的风险套利部门损失惨重，鲁宾微笑着对团队说，公司对你们充满信心，如果你们想加仓的话，那就去做吧。形成鲜明对比的是，其竞争对手Smith Barney 在黑色星期一之后解雇了套利部门的所有员工。

其实，黑色星期一之后，暴露的风险很大，但是隐藏的风险不大；感受到的风险很大，但是真实的风险不大。能区分并利用这两种风险的不同，是成功投资的必要条件。

三、价格波动的风险和本金永久性丧失的风险

再换个角度看，风险还可分为价格波动的风险和本金永久性丧失的风险。当市场在5000多点时，股价天天向上，风平浪静，价格波动的风险貌似不大，但本金永久性丧失的风险却巨大；当市场在2000点时，股价跌跌不休，波涛汹涌，价格波动的风险好像很大，其实本金永久性丧失的风险却已急剧缩小。

美国的VIX指数，衡量的就是市场的波动性，每次市场的底部伴随着的都是VIX的高点，也就是市场波动性最大的时候。为什么人们常常会在底部斩仓呢？就是因为市场底部往往也是市场波动最剧烈的时候，而大多数投资者承担股价波动风险的能力是很弱的，并且常常在市场底部把波动性风险混同为本金永久性丧失的风险。

有个故事说一个失恋的人找到一个老和尚，他说师父啊，这个事情我怎么都放不下，老和尚就让他拿着一茶杯，给他倒热水，水满了烫到他的手，他就把杯子放下来，老和尚说，这个事情就跟这杯茶是一样的，痛了就放下了。很多人做股票也是一样的，涨了，爽了，就满仓；跌了，痛了，就清仓。低点低仓位、高点高仓位就是这么来的。其实，对于逆向投资者来说，最痛的时候，往往是最不该放手的时候。正如索罗斯所说，如果你承受不了失败的痛苦，就不要入市，因为没有人能够百战百胜。

然而，对于管理他人资产的职业投资者来说，市场波动的风险却是实实在在的风险，并且在客户赎回或者风控强制止损时，就会转化为本金永久性丧失的风险。所以，对于每一个基金经理来说，成功的前提是管理适合其投资风格的产品和找到适合其投资风格的客户群。

四、真风险

人们常说高风险高回报，低风险低回报。其实，风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险，成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的“”风险。

巴菲特和索罗斯你更欣赏哪一位大师？

对于投资大师的一些想法，我们需要一些新的认识和思考。巴菲特和索罗斯们到底教会了我们什么？今天和大家分享一些新的感悟。

1、投资大师的共同点：活的很长

下面这张图非常经典，里面涵盖了一些比较重要投资大师的长期回报收益率。里面涵盖了巴菲特基本面选股，宏观对冲，量化，交易等不同风格的投资大师。但是我们看到他们都有一个共同点：活的很长。

我们看到基本上平均可追溯业绩在30年左右，最少的也有10年以上的可追溯业绩，最长的就是我们的巴菲特，超过了55年的可追溯业绩。这一点是最近思考中给我启发最大的。无论什么投资风格，方法，甚至性格，能够成为真正影响到后人的投资大师必须有一个特点；活得足够长。

巴菲特

巴菲特是真正践行“活得足够长”这个真理的。一方面，他自己本人的寿命，身体状况也非常好。在接近90岁的高龄依然思维活跃，亲力亲为做投资。而巴菲特的个人财富，也通过时间的玫瑰发扬光大。在他30岁之前，他的财富“只有”100万美元。越到后期，他财富的积累就越惊人。

活得足够长，是我过去半年对于投资大师最深刻的启发。表面上，这是一句废话，但背后却是所有伟大的投资者之所以伟大的原因。我们不会记得那些一两年做的很优秀的人，甚至彼得林奇接班人比尔米勒也逐渐被大家遗忘，因为他在金融危机中的滑铁卢。无论你是什么投资风格，什么投资理念，最核心和共同的一点就是要在市场中活得足够长。

2、活得长靠什么？对于风险的剥离

过去我们一直拘泥于去对比索罗斯和巴菲特。这两位投资大师年龄一样，投资方法完全不同，的确有许多可以对比的地方：巴菲特出生国会议员之家，索罗斯是为了躲避战争去的美国。巴菲特生活朴素，甚至抠门，索罗斯喜欢捐款，致力于开放社会的伟大目标。巴菲特依靠股票投资赚钱，索罗斯擅长外汇期货。但其实我们忽视了他们的共同点：就是在投资中其实他们都是很“胆小”的，做的都是确定性投资。

我举几个例子大家就明白了。

大家对于索罗斯津津乐道的就是阻击英格兰银行和东南亚金融危机。其实背后的逻辑都是基于定价机制的非市场化。索罗斯相信的是market economy，当他看到planned economy和market economy发生冲突的时候，市场经济最终会大概率取胜。而且他熟读历史和哲学，从历史，哲学，人性的角度看，最终都会按照市场经济的方向去走。本质上索罗斯做的是一种低风险投资。像当年英镑和泰铢的贬值，连其央行内部的成员都承认自己货币会贬值。索罗斯让人敬佩的是，在低风险投资的时候他敢重仓出击。

我们再看看巴菲特。关于巴菲特的投资案例非常非常多，其本质也是低风险投资，或者我们说的，去获取剥离风险后的收益。在金融危机的时候，巴菲特说了一句话：Buy AmeriCAn， I am。那我们看看巴菲特买了什么？那时候巴菲特重仓了高盛，他曾经说过，如果美国最终只有一家投资银行活下来，那必然是高盛。但是我们看，巴菲特买的其实是高盛的优先股，而不是正股。如果看过《大而不倒》就能理解巴菲特的投资策略。即使在金融危机这种大甩卖的时候，他做的也是低风险投资。不追求最大的回报，而是确保守住本金的前提下能有收益。

3、对冲基金的发展史，就是寻找“风险剥离后的收益”

我们再回到《富可敌国》这本书，从第一章的对冲基金创始人A.W.Jones，到后面的James Simons，其演变就是不断寻找风险剥离后的收益。A.W. Jones是对冲基金模式的创始人，虽然不是他开创了做空和杠杆，但却是最早运营这种对冲基金模式的。而这两个工具正是在纯多头思维的市场，有效剥离了部分风险，获取收益。

书中举了一个很好的例子：设两个投资者都从10000美元开始做。一个运用做空和杠杆工具。那么首先，他的杠杆就让他拥有20000美元的投资。他做多美元，放空70000美元。这样他暴露在市场的风险只有60000美元。而另一位投资做多80000美元，保留20000现金，在市场也暴露80000美元的风险。设市场上涨20%，由于他们的选股能力一样强，看多的股票涨了30%，跑赢大市，而另一个做空的股票也只下跌了10%。那么运用杠杆的投资者的利润就是32000美元，而且市场风险还小。而普通投资者的利润只有24000美元，而且暴露了更多风险在市场上。

加杠杆不是，核心逻辑也是基于更小风险暴露的投资，放大收益率。

在此之后，我们看到每一位投资大师都在通过研究方法，投资工具的创新，来获取剥离风险后的收益。比如第二章的Michael Steinhardt，其最核心的赚钱方法是通过大众交易来持续拿到打折的股票。因为大家都不懂怎么做大宗交易，应该给多少的折价。Steinhardt从中赚取了巨额的，没有风险的利润！再比如后面的老虎基金罗伯逊，他最初的成功也是来自于对于小市值股票的基本面挖掘。因为大部分券商那时候主要覆盖大市值，流动性好的股票。小市值股票本来估值就折价，风险很低。而一旦挖掘到好公司，收益率就会很高。再到最后的James Simons，通过程序化交易，量化模式来剥离风险，获得真正的alpha.

大奖章基金的数学模型主要通过对历史数据的统计，找出金融产品价格、宏观经济、市场指标、技术指标等各种指标间变化的数学关系，发现市场目前存在的微小获利机会，并通过杠杆比率进行快速而大规模的交易获利。

4、滚雪球的最核心要素：低风险投资

以前看巴菲特的滚雪球，仅仅理解表面因素，要走很湿的雪和很长的坡。事实上，巴菲特能够滚雪球最重要的部分就是低风险投资。

今天如果我随便买入一个股票，其上涨和下跌的概率可能都是50%。很多时候高收益伴随着的就是高风险。一个股票有上涨100%的可能，往往也会有下跌50%的可能。许多人在做投资时，就是不断追求高风险回报。比如去赌短期催化剂，去押宝某条赛道，或者去获取别人不知道的信息。这些方式都伴随着极大不确定性，最后逐渐会回归到50%的抛硬币概率，甚至很多时候因为人性的弱点，概率连50%也不到。那么长期来看，收益率就是均值回归。而巴菲特就是找到一种能够持续低风险，可持续的投资模式。

所以这么多年，其实巴菲特真正买入过的十倍股不是那么多，他也从来不推崇tenbegGEr.他的核心模式就是不断获取风险剥离后的收益，每年哪怕就那么一点点，但是这种模式可以持续，可以滚很多年。那么时间越长，巴菲特的雪球就越大。

以前有个朋友跟我说过一句话：坚信长期的力量。我认为背后也是这种思路，寻找长期可持续的模式，让时间成为我们的朋友。时间越长，大家看到的差距越大。

5、可持续性，是所有投资方法最重要的一条

在看了那么多书，学习了那么多投资大师的理念后，我开始真正意识到：

个方法可能短期无法抓住最牛的股票，但是能够长期带来回报，而且是有效的。

最近债券市场波动很大，有人说了一句很深刻的话：做投资一年三倍不难，但是三年一倍却很难。背后也是反映了投资的可持续性有多么不容易。短期决定投资回报的是技能和运气，如果有足够的运气，一年要翻倍甚至几倍都是可能的。每一年，我们都能找到这样的人（抛硬币大赛冠军）。但是长期，决定投资回报的就是一个因素：技能。这个技能包括自身能力，包括投资方法的进化等。

巴菲特和索罗斯本质上在做同样的事情，低风险，可持续的投资。而且巴菲特一直强调一件事情“保住你的本金”。而索罗斯是基于人性的不变，从boom to burst，人性的贪婪和欲望是永远可持续的弱点。他在外汇市场的交易也是不断抓住高胜算，低风险的投资机会。

世界是不可预测的，而要相信我们个人能持续预测未来的可能性是很低很低的。所以许多人的错误来自于对自己过于自信，认为自己有持续预知未来的水晶球。这一点也是过去半年我自己进化的认知。过去我一直认为，挖掘牛股的核心能力是看到未来。但今天，我越来越发现世界是不可预测的。我们应该基于未知的世界，做风险剥离后的收益。

写在最后：我对奥马哈朝圣的一些感悟

每年的巴菲特股东大会，都是全球投资者的一次奥马哈朝圣。可惜由于各种原因，我一次也没去过。好在巴菲特是十分开明的人，每一个他的智慧都会展现在其致股东的信件中，他在奥马哈年会的发言也都会有公开的纪录。这些年也通过读书，学习他的投资理念，对于巴菲特，甚至对于许多海外投资大师的方法有了更加深一层次的理解。

投资越是到最后，对于风险的敬畏之心就越强。那些伟大投资者在每做一次投资的时候都会思考风险在哪里，巴菲特是最厌恶风险的。他总是希望能够不断获得剥离风险之后的收益。对于风险的厌恶，并不等于巴菲特不出手，而是耐心寻找最确定，风险最低的时候，再运用金融工具，做低风险确定性投资。他的搭档芒格说过，人一辈子不能富有两次。真正能够滚雪球的就是可持续的，剥离风险之后的收益。这些收益通过时间积累后，就变成了大雪球。时间会成为我们的朋友。

既然时间对于长期投资那么重要，这也是伟大投资者都在坚持的追求长期正确价值观。

　来源：财经记者圈作者：朱昂，内容仅供参考。